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地产数据-竣工周期房地产施工数据于2018Q2见底-元宝山区新闻网

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东北虎横穿马路

相對於房地產,建築竣工數據受企業主觀意願影響較弱,從建築業竣工面積來看,住宅竣工已大致於Q1見底,二季度出現回升;國有及國有控股建築企業竣工築底的現象更加明顯一些。且由於房地產投資(住宅部分)相對製造業投資(非住宅部分)的領先性,非住宅部分(如廠房、商業用房、辦工用房等)竣工也有望在1-2個季度內見到底部。

從產業鏈的角度,竣工數據如何跟蹤和驗證?由於開發商傾向於延遲辦理竣工決算、以拖延收入結轉等原因,房地產竣工指標的數據質量並不高。我們亦可以採用多維度的中微觀數據進行驗證。

作者:廣發宏觀郭磊團隊來源:郭磊宏觀茶座報告摘要觀測地產對於宏觀經濟的影響,越來越需要對地產周期各細分指標做具體的跟蹤。從總量角度,我們可以籠統地說「地產」對於經濟的綜合貢獻趨於上升還是下降;但實際上,地產銷售、新開工、施工、竣工周期還是有差別的,對產業鏈的影響上也有明顯不同。尤其近年,隨着金融去槓桿和金融供給側的推進,金融環境對於地產產生更為複雜的影響,地產這幾個小周期的背離就相對更明顯。比如2018年是典型的「新開工周期」,新開工全年超預期且逐步走高;2019年上半年是「施工周期」(施工為特徵的階段),施工增速較去年底進一步走高且維持高位。

地產竣工數據一直偏低迷的可能原因。2018Q2以來,房地產新開工持續回升,Q3以來施工上行也有加速,但竣工數據卻始終偏低迷。根據房地產「銷售-新開工-施工-竣工」的傳導鏈條邏輯,這一輪周期從施工見底到竣工見底的時滯創下了歷史最高水平。為何房地產遲遲不竣工?

相對於房地產,建築竣工數據受企業主觀意願影響較弱,我們可以通過建築業竣工面積對住宅竣工進行同步觀測。國有及國有控股建築企業竣工二季度初步見底回升,雖然數據尚待進一步觀察,但它可能是竣工見底的信號之一。

房地產竣工目前大致處於周期底部。目前地產融資政策有所收緊,存量施工已過高峰,新開工部分提供的增量相對有限,預計後期施工增速將步入下行階段。但隨着施工進度逐漸向竣工推進,且年底部分交房合同到期,我們判斷目前竣工大致處於周期底部。

竣工周期處於階段性底部區域的可能性。房地產施工數據於2018Q2見底,這也是融資政策由去槓桿轉向穩槓桿的時點,此後施工增速持續回升,到2019Q2已經由零值附近回升到8.8%。但施工已經在8.8%水平維持了三個月,呈現出上行乏力之勢,這意味着存量施工加速的峰值已過,下一階段可能將進入施工向竣工切換的階段。

近年,隨着金融去槓桿和金融供給側的推進,金融環境對於地產產生更為複雜的影響,地產這幾個小周期的背離就相對更明顯。比如2018年是典型的「新開工周期」,新開工全年超預期且逐步走高;2019年上半年是「施工周期」(施工為特徵的階段),施工增速較去年底進一步走高且維持高位,原因在於2016Q4以來政策對經濟周期形成熨平作用,表現在地產數據上,就是開發商融資對施工周期的熨平(見我們的報告《2019,經濟韌性從何而來》)。

  我们判断目前竣工大致处于周期底部,Q3后半段及Q4大概率出现回升,且这一趋势将持续到明年上半年,由此所带来的地产后周期产业链值得关注。在微观工业品层面,房地产竣工过程先后涉及到玻璃、电梯、石膏石板、防水、家具、家电等工业品种,从目前来看,与竣工前端环节相关性高的平板玻璃量价已好转了1-2个月左右,电梯产量则从年初以来就创下了15%左右的高增速,今年以来家具家电的销售表现也整体好于社零增长。整体来看比较符合竣工位于小周期底部区域的特征。我们判断目前竣工大致处于周期底部,Q3后半段及Q4大概率出现回升,且这一趋势将持续到明年上半年,由此所带来的地产后周期产业链值得关注。

  为何房地产迟迟不竣工?我们推测原因之一在于这一轮房地产的需求周期与融资周期出现分化,开发商有施工需求但无施工意愿,施工周期显著拉长。在以往几轮周期中,货币政策的放松往往也就意味着房地产周期的放松,开发商的销售回款与融资回款大致同步,但这一规律在2016-18年有所失效。2014年以来,房地产销售一直偏强,尽管对于购房需求形成刺激的因素有所不同(2014-15主要在于利率下行与货币宽松,2016-18则在于棚改货币化对三四线楼市需求形成刺激),但销售面积与销售回款一直处在高增长阶段。而融资政策却经历了先松(2014-16Q3的宽货币政策)后紧(2016Q4-18Q1的金融去杠杆)两个阶段。在销售强而融资弱的阶段,房地产虽然有施工需求(销售强劲,且多为期房销售),但却无施工意愿(融资偏紧,施工资金受影响),整个施工进度明显放慢,甚至还有一部分暂时停工(根据我们在《2019,经济韧性从何而来》中的测算,2017-18年净停工面积在历史上处于较高水平)。因此竣工时点也出现得更晚。此外,限价的政策对于住宅的影响较大,也导致了开发商拉长了施工的周期,延缓项目的竣工[1]。

竣工好轉低於預期;房地產下行壓力超預期

需要說明兩點,一是我們這裏說的頂和底都屬於小周期意義上的(不涉及大周期和行業斜率的探討)和邊際意義上的(降幅縮窄視為回升);二是地產行業政策收緊對銷售和施工影響更大一些,竣工在某種意義上只是前一周期銷售的滯后指標,即從銷售到交房存在一定成規約束。

  地产竣工数据一直偏低迷的可能原因。?2018Q2以来,房地产新开工持续回升,Q3以来施工上行也有加速,但竣工数据却始终偏低迷。房地产周期一直存在着“销售-新开工-施工-竣工”的传导链条逻辑,2009年之前这种时间上的领先滞后关系还不明显,2009之后这一传导特征更为显著。但2006年的这一轮周期以来,从施工见底到竣工见底的时滞创下了历史最高水平,施工见底回升已有16个月,但竣工数据仍然维持在-10%左右的增速,且目前没有看到任何好转迹象。

原因之二可能在於這一輪房地產周期的動力主要源於棚改,主體是三四線而不是一二線,從而導致竣工周期拉長。由於這一輪周期以來,期房銷售成為房地產銷售的絕對主力,而一二線的預售標準明顯高於三四線,因此從銷售到竣工所需時滯更久,施工周期被三四線城市顯著拉長。

竣工周期處於階段性底部區域的可能性。?竣工周期房地產施工數據於2018Q2見底,這也是融資政策由去槓桿轉向穩槓桿的時點,此後隨着開發商融資難度降低,施工增速持續回升,到2019Q2已經由零值附近回升到8.8%。但施工已經在8.8%水平維持了三個月,呈現出上行乏?力之勢,這意味着存量施工加速的峰值已過,下一階段可能將進入施工向竣工切換的階段。

  [2]:见近年来各省市住房和城乡建设局、房地产管理局等发布的《关于调整商品房预售许可形象进度标准的通知》

核心假設風險:竣工好轉低於預期;房地產下行壓力超預期

注[1]:見中國社科院《中國房地產發展報告No.15(2018)》

在微觀工業品層面,房地產竣工過程先後涉及到玻璃、電梯、石膏石板、防水、傢具、家電等工業品種。從目前來看,與竣工前端環節相關性高的平板玻璃量價已好轉了1-2個月,電梯產量則從年初以來就創下了15%左右的高增速,今年以來傢具家電的銷售表現也整體好於社零增長。整體來看比較符合竣工位於小周期底部區域的特徵。

正文觀測地產對於宏觀經濟的影響,越來越需要對地產周期各細分指標做具體的跟蹤。從總量角度,我們可以籠統地說「地產」對於經濟的綜合貢獻趨於上升還是下降;但實際上,地產銷售、新開工、施工、竣工周期還是有所差別的,在產業鏈的影響上也有明顯不同。例如銷售端往往意味着資金回籠,此外地產融資也是開發商資金情況的重要影響因素。施工端則與房地產建安投資息息相關,也是拉動上游產業鏈需求、直接創造產值、形成GDP的環節。新開工與竣工作為施工的兩端,前者往往可以預判施工需求,後者則是建材裝潢、傢具、家電等后地產周期消費的重要指向標。

  风险提示

  原因之二可能在于这一轮房地产周期的动力主要源于棚改,主体是三四线而不是一二线,预售标准偏低,从而导致施工与竣工周期拉长。?由于这一轮周期以来,期房销售成为房地产销售的绝对主力,而一二线的预售标准与三四线有所不同。我们整理了多个城市的预售标准,发现在房地产因城施策政策思路指导下,不同城市预售标准差异很大,一线城市及沿海省市多为多层(7层以下)主体结构封顶、小高层或高层(7层以上)施工完成2/3或1/2;三四线城市多为小高层、高层施工进度达到1/4、1/5、1/6甚至正负零即可符合预售标准。对于房地产景气度不高的城市,预售标准也有所降低。由于三四线预售标准普遍偏低,且三四线城市对房地产市场的贡献比重增大,从销售到竣工所需时滞更久,施工周期显著拉长。

我們推測原因之一在於這一輪房地產的需求周期與融資周期出現分化。在以往幾輪周期中,貨幣政策的放鬆往往也就意味着房地產周期的放鬆,開發商的銷售回款與融資回款大致同步。但2014年以來,房地產銷售一直偏強(2014-15貨幣寬鬆、2016-18棚改輸血),但融資政策卻經歷了先松(2014-16Q3)后緊(2016Q4-18Q1)兩個階段。在銷售強而融資弱的階段,房地產雖然有施工需求(銷售好,且多為期房銷售),但卻無施工意願(融資偏緊),整個施工進度明顯放慢,甚至還有一部分暫時停工,因此竣工時點也出現得更晚。

需要說明兩點,一是我們這裏說的頂和底都屬於小周期意義上的(不涉及大周期和行業斜率的探討)和邊際意義上的(降幅縮窄視為回升);二是地產行業政策收緊對銷售和施工影響更大一些,竣工在某種意義上只是前一周期銷售的滯后指標,即從銷售到交房存在一定成規約束。

目前地產融資政策有所收緊,存量施工已過高峰,新開工部分提供的增量相對有限,預計後期施工增速將步入下行階段。但隨着施工進度逐漸向竣工推進,且年底部分交房合同到期,我們判斷目前竣工大致處於周期底部,Q3後半段及Q4大概率出現回升,且這一趨勢將持續到明年上半年,由此所帶來的地產後周期產業鏈值得關注。

從產業鏈的角度,竣工數據如何跟蹤和驗證?由於開發商傾向於延遲辦理竣工決算、以拖延收入結轉等原因,房地產竣工指標的數據質量並不高。我們可以採用多維度的中微觀數據進行驗證。

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